دستاوردهای نخستین مرحله فروش اوراق بدهی دولتی برای اقتصادایران - پزشکی مدرن

از وبسایت وزارت بهداشت درمان آموزش پزشکی دیدن نمایید.

به گزارش خبرنگاران حراج اخیر از نگاه اقتصاددانان چند دستاورد داشت؛ کشف سود در یک بازار بدون مداخله و رقابتی و از همه مهم تر ریل گذاری برای تامین کسری بودجه. تعمیق این بازار می تواند کمکی به دولت برای مدیریت نرخ تورم و جلوگیری از نوسان قیمت ها باشد.

بانک مرکزی، در یک بیانیه رسمی جزئیات اوراق بدهی دولتی، را منتشر کرد و برای نخستین بار در یک فضای شفاف و رقابتی نرخ سود 15 درصدی، مورد تایید قرار گرفت. در مرحله نخست حراج اوراق دولتی در تاریخ 13 خرداد ماه، 9 بانک و 22 نهاد اقتصادی غیربانکی شرکت کردند. بانک ها از طریق بازار بین بانکی به میزان 94/ 20 هزار میلیارد تومان و نهادهای اقتصادی از طریق فرابورس (مظنه یابی شرکت مدیریت فناوری بورس تهران) به میزان 6/ 5 هزار میلیارد تومان تقاضاهای خود را ثبت کردند. در برابر این تقاضا، وزارت امور اقتصادی با فروش 1/ 5 هزار میلیارد تومان اوراق در مرحله نخست موافقت کرد. در جریان این حراج، بانک مرکزی گفت که با توجه به عرضه تدریجی اوراق در تواترهای هفتگی، دومین مرحله از حراج اوراق بدهی دولتی روز سه شنبه 20 خرداد، برگزار می شود. این اوراق به قیمت اسمی 100 هزار تومان با کوپن سود سالانه 15 درصدی و با تواتر پرداخت سود 6 ماهه (پرداخت کوپن دوبار در سال) عرضه شده است.

جزئیات حراج نخست

بررسی ها حاکی از آن است که نخستین حراج اوراق دولتی با استقبال از سوی بانک ها و نهادهای اقتصادی روبرو شد و برای اولین بار در یک فضای شفاف و رقابتی نرخ سود 15 درصدی برای این اوراق مورد تایید قرار گرفت. در مرحله نخست، تنها 9 بانک توانستند خریدار اوراق دولتی کوپن دار شوند و به نظر می رسد که قیمت های ارائه شده در حراج نخست از سوی بانک ها نسبت به سایر نهادهای اقتصادی، در سطح بالاتری بوده است، که مورد پذیرش کارگزاری بانک مرکزی قرار گرفته است. نکته دوم اینکه قیمت اسمی اوراق ارائه شده 100 هزار تومان بوده و نشان می دهد که نرخ سود برای این اوراق دولتی 15 درصد است که به طور ثابت و 6 ماه یک بار به خریداران پرداخت خواهد شد. این موضوع نشان دهنده این است که بانک ها، به دنبال متنوع سازی پرتفوی خود با یک دارایی باکیفیت و کم ریسک هستند. در واقع اوراق دولتی، اگر چه ممکن است بازدهی کمتری را نسبت به سایر دارایی ها نصیب بانک ها کند، اما یک جریان نقدی بدون ریسک و مطمئن را در اختیار بانک ها قرار می دهد و آنها می توانند در کمترین زمان ممکن، این اوراق را به جریان نقدی تبدیل کنند. تداوم انتشار اوراق دولتی در این بستر شفاف می تواند مزایایی برای سیاست گذار، بانک ها و عامه مردم و در نهایت کل اقتصاد کشور داشته باشد.

منافع بانک ها

یکی از برندگان مشارکت در این حراج، بانک ها هستند. این موضوع به چند دلیل قابل توجیه است؛ نخست اینکه ریسک نکول اوراق دولتی صفر است و بازپرداخت ها دو بار در سال صورت می گیرد. بنابراین اگر بانکی، 6 نوع از این اوراق با فاصله سررسید یک ماهه تهیه کند، در نتیجه می تواند برای هر ماه خود یک جریان درآمدی نقدی ایجاد کند. این موضوع مشابه سپرده گذاری بانک ها در یک بانک بزرگ تر و با اعتبار بالاتر است. بنابراین بانک ها می توانند برنامه ریزی دقیقی برای سود حاصل از اوراق دولتی داشته باشند.

موضوع دوم، خرید این اوراق به معنی کلید ورود به عملیات بازار باز است. پیش از به وجود آمدن عملیات بازار باز، استقراض بانک ها از بانک مرکزی با عنوان اضافه برداشت و نرخ سود 34 درصدی صورت می گرفت. اما بانک ها با در اختیار داشتن این اوراق می توانند در عملیات بازار باز بانک مرکزی مشارکت داشته باشند و در هر زمان و در صورت نیاز، نقدینگی خود را از این بازار تامین کنند. در عملیات بازار باز، اوراق دولتی به عنوان وثیقه نزد بانک مرکزی قرار می گیرد، در نتیجه بانک ها متحمل هزینه بالای اضافه برداشت نمی شوند و تامین اقتصادی بانک ها با هزینه کمتر صورت خواهد گرفت. موضوع سوم این است که شرایط ترازنامه بانک ها نیز نسبت به گذشته بهبود پیدا می کند، زیرا در گذشته یکی از چالش های مهم بانک ها این بود که ترازنامه بانک ها از دارایی های غیرنقد تشکیل می شد، اما خرید اوراق دولتی می تواند باعث بهبود کیفیت ترازنامه بانک ها شود. در این شرایط بانک ها نیز به دنبال یک دارایی کم ریسک و نقدشونده هستند، تا از یکسو بتوانند نیازهای خود را به سرعت پوشش دهند و از سوی دیگر، بتوانند جایگاه خود را به عنوان یک بانک خوب در قیاس با دیگر بانک ها ارتقا دهند.

منافع سیاست گذار

اما برنده دوم انتشار اوراق دولتی از طریق مکانیزم کنونی، سیاست گذار است. در حال حاضر، یک بازار شفاف به وجود آمده که مکانیزم انتشار اوراق دولتی به بانک ها و نهادهای اقتصادی، با حجم، نرخ و خریدار تعیین شده است. در این بازار بانک مرکزی، به عنوان یک خریدار و فروشنده عمل نمی کند و تنها بستر انجام این سیاست را فراهم می کند. در وجه سوم نیز، دولت متعهد می شود در برابر بدهی ایجاد شده پاسخگو باشد و در نتیجه، ایجاد بدهی قاعده مند می شود. از سوی دیگر پوشش کسری بودجه به جای بهره گیری طریق تسهیلات تکلیفی، استقراض از بانک مرکزی و موارد غیرشفاف، به یک مکانیزم شفاف و قاعده مند تبدیل می شود. در نتیجه این موضوع اثر کمتری در بسط پایه پولی دارد، به عنوان مثال در حال حاضر دولت 5 هزار میلیارد تومان از منابع مورد نیاز خود را بدون افزایش پایه پولی، تامین کرده است. در این شرایط دولت باید تنها برای تامین سود اوراق در موعد سررسید، برنامه ریزی کند، زیرا این اوراق از قابلیت فروش و معامله در بازار ثانویه برخوردار است و نیاز به تامین منابع برای خرید اصل اوراق نیست. در نهایت بانک مرکزی به عنوان سیاست گذار پولی می تواند با توجه به چشم انداز و وقایع پیرامونی خود از این ابزار استفاده کند و جریان نقدینگی در بازارها را مورد کنترل قرار دهد. به بیان دیگر، با خرید اوراق دولتی و قرار دریافت آن در پرتفوی بانک ها، بانک مرکزی می تواند بر حسب ضرورت برای تنظیم نرخ بهره، در دالان مدنظر خود خرید یا فروش این اوراق را در بازار ثانویه مدنظر قرار دهد و با بهره گیری از این ابزار، نرخ تورم را به سمت نرخ هدف تعیین شده هدایت کند.

منافع مردم

نفع سیاست گذار و بانک ها از این سیاست، در کوتاه مدت است، حال آنکه مردم و دیگر فعالان اقتصادی در بلندمدت از این سیاست بهره خواهند برد. اجرای صحیح این سیاست می تواند باعث ایجاد ثبات در فضای اقتصاد کلان شود و در نتیجه چشم انداز شفاف تری را از آینده اقتصاد در اختیار مردم و فعالان اقتصادی قرار خواهد داد و در نتیجه اعتماد به تصمیمات سیاست گذار نیز بیشتر از قبل خواهد شد.

نگاه منتقدان

کارشناسان دو ملاحظه و پیشنهاد درخصوص بهره گیری از این ابزار دارند. ملاحظه نخست که بیشتر از جنس نگرانی است، این ادعا را مطرح می کند که تداوم این رویه باعث خواهد شد حجم بدهی دولت افزایش یابد و در نتیجه یک چالش جدید، به اقتصاد کشور اضافه خواهد کرد. در این خصوص باید به این نکته اشاره کرد که مهم ترین موضوع در این خصوص پایداری نسبت بدهی به تولید ناخالص داخلی است و حجم بدهی به شکل اسمی اهمیتی ندارد. بسیاری از کشورهای توسعه یافته نیز دارای حجم بالایی از بدهی هستند، اما توانسته اند با تعریف ضوابطی در بهره گیری از این اوراق، به سمت پایدارسازی دولتی حرکت کنند.

از سوی دیگر، با توجه به اینکه حجم اسمی تولید ناخالص داخلی سالانه افزایش می یابد (جمع نرخ تورم و رشد واقعی اقتصاد)، اگر حتی حجم بدهی دولت با همین نسبت افزایش یابد، نسبت بدهی به تولید ناخالص داخلی ثابت خواهد ماند. در واقع با توجه به شرایط سطح بدهی های دولت، نرخ تورم، نرخ رشد اقتصاد و نرخ های سود، تا سال ها نگرانی جدی در زمینه ناپایداری بدهی دولت نباید وجود داشته باشد، البته همه این ملاحظات با فرض تداوم انضباط اقتصادی دولت و تلاش برای کاهش کسری بودجه است که خود امری ضروری و بسیار کلیدی است.

نگاه موافقان

پیشنهاد دیگری که در این خصوص مطرح می شود، این است که به جای بهره گیری از اوراق کوپن دار با نرخ سود ثابت، از اوراق بدون کوپن با قابلیت تنزیل استفاده شود که در نهایت می تواند نرخ تعادلی کمتر از 15 درصد را ثبت کند و نیز شرایط ترازنامه بانک ها را نیز بر اساس پیشنهادهایی که برای تنزیل اوراق می دهند، تعیین کند. در حقیقت اگر متوسط قیمت اوراق 100 هزار تومانی، حدود 90 هزار تومان باشد، در نتیجه نرخ موثر این اوراق به 10 درصد می رسد و این رقم کمتر از سطح موجود است. البته در مقابل شاید این ملاحظه وجود داشته باشد، مبنی بر اینکه نرخ سود ثابت در این شرایط می تواند دیدگاه تعیینی را برای سیاست گذار و بانک ها ایجاد کند. در نتیجه در گام نخست جذابیت اوراق دولتی افزایش یافته، وزارت اقتصاد می تواند برنامه ریزی بهتری برای انتشار اوراق کوپن دار داشته باشد و بانک ها نیز می توانند به عنوان یک جریان نقدی مطمئن روی اوراق حساب باز کنند. همچنین، می توان مانند کشورهای توسعه یافته نیز در کوتاه مدت از مکانیزم حراج به انتشار اوراق کوپن دار در بلندمدت حرکت کنیم. به عنوان مثال، در آمریکا سه نوع اوراق قرضه منتشر می شود که مکانیزم آن بر حسب زمان متفاوت است. دولت فدرال سه نوع اوراق قرضه با درآمد ثابت عرضه می کند. ویژگی مشترک هر سه این است که از اعتبار بسیار بالایی برخوردارند و در موعد سررسید قطعا نقد می شوند. تفاوت عمده آنها در مدت زمان سررسید و درآمد ثابت آنهاست. T-Bond اغلب سررسید 30 ساله دارند و بیشترین سود را در بین این اوراق قرضه دارند که به صورت دوسالانه پرداخت می شود. T-notes سررسیدی بین دو تا 10 سال و پرداخت دوسالانه سود دارد اما سودش از bond کمتر است. T-bills کوتاه ترین سررسید را دارد که بین چهار هفته تا یک سال است و سود تعیینش از اوراق قرضه دیگر کمتر است. البته برخی از کارشناسان تاکید می کنند پس از بحران سال 2008، تمرکز بر کوتاه مدت و بلندمدت از بین رفته است، بلکه تمرکز بر این است که بتوان برای جریان های اقتصادی دولت، یک ابزار غیرتورمی را بدون فشار آوردن به پایه پولی و استقراض از بانک مرکزی، در اختیار سیاست گذار قرار داد.در مجموع، نکته مهم این است که گام نخست، حراج اوراق دولتی پشت سرگذاشته شده است و در این چارچوب دولت می تواند راهکاری برای پوشش غیرتورمی کسری بودجه ایجاد کند و بانک ها نیز برای استقراض از بانک مرکزی، ضابطه مند خواهند شد و در نهایت یک نرخ سود مبنا برای بازار به صورت شفاف معرفی خواهد شد.